谁说过要为我一世痴醉，谁说过要与我夜夜相会，谁又曾刻写了今生无怨无悔？当黑夜错过了黄昏轻撒的余晖，当回忆悄悄沾染了伤悲

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公司再度下沉电商市场,考验管理层对产品力和品牌力的理解和运用能力。全价值链赋能品牌方,电商平台渐成品牌营销主战场。公司拟推出的经济件产品的价格区间在 8-10元,目标市场可扩大至客单价中枢为 200元左右的电商件市场,与 3C 数码、家电、服饰等线上首发比例较高的品类较为契合。 若下沉成功,有望增厚公司 18年净利润 17.5%-20.6%,贡献可观利润增量。

商流决定物流—电商渠道对线下渠道的重构,将成为将成为公司顺利转型综合物流服务商的重要契机。 ①消费产业链核心环节正在从渠道、营销向品牌驱动,其背后的工厂-渠道的利益创造和分配自然会发生改变。②快运: 渠道变革驱动行业结构演变,体现为整车零担化、零担小票化。目前快运竞争格局未定,公司有望凭借服务稳定性和全网通达度优势,加速对区域专项市场的整合。③同城作为公司在供应链“后一公里”布局的节点,具备与快运、冷链等业务的高协同性,而流量结合与数据获取,可以为其深耕冷链和供应链业务形成业务闭环。 ④冷链的本质是特殊的细分市场供应链, 距离消费者越近则标准化程度也就越低的产品特征决定了高增长的 C 端是当下, B端(冷链整车)是未来。

更长视角下, 下一轮技术周期的到来及技术演变趋势所产生的巨大的硬件购买和基础设施投资需求,使得 B 端快递会逐渐构成顺丰商务件的重要增量,成为支撑公司中长期的需求增长引擎。 ①在不同的阶段,我们建议投资者对顺丰业务层面的重点观测演变依次为:(当下)电商件→( 2-3年)快运→( 3年以上)供应链+商务件。 ②传统商务件面临新进入者的挑战,但尚未波及基本盘。鄂州机场及与铁总之间的合作,将进一步夯实商务件的竞争壁垒。 ③中国新兴制造业正向中西部核心二线城市发展, 地理位置的变迁将推动鄂州机场周边省份进入产业布局优化、产业集聚的新阶段。

投资建议 基于我们判断公司后续控本效果显现、经济件新产品规模效应渐起,快运整合加速,我们上调对公司 2020年的 EPS 预测 10%,预测 19-21年 EPS 分别为 1.23元/1.51元/1.82元人民币(原 19年和 20年 EPS 预测为 1.26元/1.37元)。采取分步加总法( STOP)对公司的不同业务进行估值, 合理市值 2030亿元, 维持“买入“评级,目标价 47元,对应 2020年 PE31X。

风险提示 并购后文化融合风险; 机场建设低于预期; C 端和 B 端业务整合低于预期

8月 27日公司披露中报,上半年分别实现营收/归母净利润 41.44亿元/4.86亿元,同比分别增长 2.57%/5.36%,摊薄 EPS0.21元, 符合预期。 上半年,扣除已回购股份,公司拟向全体股东每 10股派发红利 1.08元(含税) 。

经营分析 三片罐收入小幅下滑, 二片罐盈利大幅改善。 上半年,公司三片罐业务收入仍为下滑态势,该业务实现整体收入 27.96亿元,同比下滑 5.86%。其中,三片罐-饮料罐收入下滑 6.87%,三片罐-食品罐收入增长 8.74%。虽然公司仍在持续推进新客户开发,但短期内红牛对于三片罐业务的收入贡献仍举足轻重,因此大客户的经营波动对公司三片罐业务增长有拖累。相比之下,二片罐上半年表现更为出色,收入增长 24.47%,同时受益产能利用率提升,毛利率达到 11.47%,同比提升 6.5pct,盈利能力大幅提升。

华彬入股并增持,或为中国红牛业务正常化积极信号。 8月 15日,公司公告,华彬航空集团受让大股东上海原龙减持的 2,472.61万股(占总股本的1.05%)。 8月 20日,公司公告,华彬航空再度受让大股东减持的2,237.83万股(占总股本的 0.95%)。华彬作为中国红牛实际运营企业以及公司大客户,通过入股和增持与公司形成深度绑定,彰显对公司未来发展的信心。另一方面,北京一中院已经驳回泰国天丝对中国红牛强制清算的申请。从这一角度来看,华彬入股公司也在一定程度上传递了中国红牛商标纠纷或将逐步向明朗化、正常化方向发展。

收购波尔中国业务,夯实二片罐业务发展基石。 去年 12月公司公告, 拟以2.05亿美元收购 Ball Asia Pacific Ltd.的中国包装业务相关公司股权。我们认为收购波尔中国,将与公司自身二片罐业务形成互补。同时,收购完成后也能够进一步优化公司客户结构,降低对原有大客户的依赖度。 公司拟通过发行可转债募集人民币 11亿元,并将其中 7.7亿元用于波尔中国股权收购,目前已获得证监会行政许可项目审查一次反馈意见并落实回复工作。

盈利预测与投资建议 公司在金属包装行业优势明显,虽然核心业务尚存不确定性,但经营已经企稳,我们预测公司 2019-2021年完全摊薄后 EPS 为 0.39/0.47/0.56元(三年 CAGR80.1%),对应 PE 分为 13/11/9倍,维持公司“增持”评级。

风险因素 大客户丧失红牛商标使用权的风险;新客户开发不及时的风险;新领域、新业务拓展不力的风险。